La medida del éxito

Lavagna dijo que con 50% se sale del default, el mercado confía en que habrá un 70% y el FMI pretende un 80%

¿Cuál es el porcentaje aceptable, deseable, alcanzable, para considerar que la Argentina ha reestructurado su deuda en forma exitosa y que dejó atrás el default?

En el globalizado mundo financiero la pregunta resuena desde la ruidosa presentación del Ministerio de Economía en Dubai, en septiembre de 2003, y seguirá vigente por mucho tiempo más.

En esta dura guerra retórica por la cesación de pagos, desde un principio abundaron los pronósticos: los más optimistas hablaban de un 80%, y los más pesimistas se frenaban en un 30 por ciento.

De hecho, el director italiano ante el Fondo Monetario Internacional, Pier Carlo Padoan, dijo que la Argentina debería lograr una aceptación de al menos el 75% de los acreedores para considerar exitoso el canje.

Pero dos días antes del inicio del canje, el ministro de Economía, Roberto Lavagna, fijó un piso del 50 por ciento de adhesión que provocó sorpresa y disgusto en algunos y una crisis de nervios en otros.

Con esta cifra el ministro buscó responder a las presiones de los bonistas más hostiles -como el Comité Global de Bonistas de la Argentina, que dirigen Hans Humes y Nicola Stock- y de los sectores del Grupo de los Siete que quieren una oferta mejor para hacer las paces con la Argentina, dicen a su lado.


El juego de los porcentajes

Frente a este choque de opiniones, un experimentado funcionario de un organismo financiero internacional optó por la cautela.

Con un español difícil de comprender, pero con suficiente conocimiento del país, el economista se sorprendió cuando LA NACION le preguntó por el porcentaje "ideal" para salir del default. El funcionario optó por encoger los hombros y, con una leve sonrisa, afirmó que "ningún pronóstico es serio por la complejidad del proceso y de las variables que están en juego".

Sin embargo, el debate sobre los porcentajes de adhesión al proceso de reestructuración ya comenzó y probablemente seguirá hasta el último día. Ninguno de los analistas consultados, en el país y en los Estados Unidos, cree seriamente en el piso fijado por el ministro Lavagna durante la presentación oficial del canje de deuda, el miércoles pasado.

Desde diferentes ángulos y latitudes, afirman que en este juego de póquer que es el proceso de canje Lavagna lleva las de ganar, y por lo tanto creen que el bajo porcentaje pautado por el ministro intenta esconder el optimismo que se respira en las últimas semanas en los pasillos del Palacio de Hacienda.

"Lavagna siempre fue muy prudente y conservador al fijar metas económicas y ahora no va a cambiar", afirmó un integrante de su equipo.

Alan Cibils, del Centro para la Investigación Política y Económica, con sede central en Washington, afirmó que el ministro "claramente busca y confía en lograr una participación más alta; parece que el 50% es parte de la estrategia de Lavagna".

El 50% de aceptación busca imponer una reducción de la medida del éxito del canje, dice Luciano Laspina, director de MacroVision Consultora. "La lógica es simple: los bonistas no deberían esperar mejoras si se obtiene más que la mitad de participación, y eso es algo que los bonistas perciben como muy probable y, en consecuencia, deberían decidir entrar ahora."

Laspina hace una predicción sobre el discurso que podría adoptar Lavagna si el resultado final del canje rondara su expectativa de mínima: "Si se diese un 50% de aceptación, el Gobierno intentará apelar al famoso consejo: declaremos la victoria y huyamos, pero esto no es algo que pueda imponerse de manera unilateral, ya que dependerá de la reacción del Fondo y del G-7 ante este escenario".

Miguel Bein, ex secretario de Programación Económica, sostiene que el piso de Lavagna coincide con otras posturas previas que adoptó sobre el PBI y desempleo, entre otras variables; "el ministro siempre se ubica en el piso de las expectativas, en vez de acelerarlas".


Aceptación del 80%

"Descarto totalmente que sólo se llegue a un 50%. Creo que el equipo económico piensa que el porcentaje de aceptación será muy superior. En particular, creo que se llegará al 80%", concluyó Bein, tajante.

Desde una lluviosa jornada en Nueva York, la jefa de analistas de mercados emergentes del banco Credit Suisse First Boston, Lacey Gallagher, dijo que "lo que está diciendo el ministro es que la oferta no va a mejorar, frente a la presión de los hold outs".


-¿Cree que con el 50% la Argentina dejará atrás el default?

-No, nadie podría aceptar ese porcentaje: ni los bonistas, ni el FMI, ni el G-7. Creo que se va a llegar a un 70% por tres factores: el rally de los bonos emergentes, el resultado fiscal y macroeconómico de la Argentina, que fue mejor que el previsto, y el hecho de que Rodrigo de Rato (jefe del FMI) no esté ejerciendo ninguna influencia en este proceso.


-Por lo tanto, coincide con que no se va a cambiar la oferta.

-Absolutamente. Aun cuando quede un 30% de la gente afuera, lo que puede pasar es que el canje se reabra, pero sin mayores cambios, porque los minoristas que ahora se queden afuera difícilmente entrarán en seis meses.

A pocas cuadras de la oficina de Gallagher, el analista Darío Lizzano, de Santander Investments, dio una opinión diferente.

"Pese a su dura retórica, creo que el Gobierno va a cambiar la oferta porque la prioridad central es cerrar esta cuestión para ocuparse de otros temas. La Argentina tiene recursos y puede usarlos para negociar desde una posición de fuerza con el FMI", opinó Lizzano.

"De otro modo -advirtió-, lograría un 50% y ése es un resultado débil. Con esta oferta no sé si llegan al 70%, pero si ofrecen algo más, la aceptación puede subir. Ahora, si la aceptación actual es del 60% y el Gobierno no hace nada para cambiarla, el FMI le va a decir que ésta no es una reestructuración exitosa."

Según Lizzano, la Argentina debe aprovechar "un contexto que sigue siendo muy favorable: los bonos brasileños y venezolanos rinden bien y no hay datos de Estados Unidos que puedan transformarse en una amenaza para los emergentes en el corto plazo".

Santiago Gallichio, economista jefe de la consultora Exante, sostuvo que "Lavagna hizo un mal anuncio, porque los pronósticos suelen ser optimistas y se calcula que puede conseguirse entre un 60 y 70 por ciento". Por cada 10% que no se consigue, son 10.000 millones de dólares que quedarán fuera del canje, aclaró Gallichio.

Agregó que "si el 40% dice que el proceso no fue razonable, un juez tiene argumentos para pedir algo mejor, y eso es peligroso".


Más duro, el consultor José Luis Espert consideró que Lavagna adoptó una "postura política, porque un 50% se consigue con los acreedores locales; es un pésimo piso y no es posible que la Argentina por sí sola decrete que está fuera del default".

"Obviamente, el 50% lo va a conseguir, pero creo que va a estar bastante más arriba de una cifra que más que nada constituye una señal política".

Categórico, Espert indicó que la aceptación debería ser del 90%. "Cualquier porcentaje por debajo de eso sería bajo."

Más allá de los porcentajes

En cambio, para Cibils, el parámetro para medir el éxito no será solamente el porcentaje final. "Aunque el canje lograra un 100% de aceptación, esta oferta depende de supuestos muy optimistas como para garantizar su sustentabilidad."

Cibils dijo que, en lugar de pagarles todo a los organismos de Washington y a una parte a los bonistas, "el país debería declarar una moratoria sobre los servicios de la deuda por tres años para asignar esos fondos a la reactivación, mientras examina la legitimidad de ciertas deudas, como las del megacanje y los pasivos surgidos después de la devaluación".


-¿Qué clase de apoyo puede tener una propuesta de moratoria?

-Hace tres años que estamos en default y todos patalean, pero la Argentina crece. Si se formula una propuesta seria para reactivar la economía, y no para robar, puede ser aceptada -disparó Cibils.

En cambio, Miguel Bein considera que el Gobierno quedará en una posición "relativamente cómoda después del canje", aunque la deuda aún se ubique en un 80% del PBI, según las perspectivas del Ministerio de Economía.

"Por el perfil de vencimientos que enfrentará en los próximos años, que contiene bajos compromisos, la relación entre deuda y PBI, en realidad, se ubica más cerca del 60% que del 80%", arriesgó Bein.

Y si bien este número se ubica por encima del 50 por ciento que el país sufría a fines de 2001, Miguel Bein cree que ambas situaciones no son comparables, ya que antes del default cubrir cada pago era un sacrificio no apto para cardíacos y ahora se podrá gozar de algunos años de comodidad, sin perder cierta cuota de estrés, pero con suficientes recursos como para no infartarse