La solución de corto plazo de la crisis económica y financiera internacional, no depende tanto ya de las medidas concretas que puedan aplicar Venezuela, Rusia o Japón (para citar algunos de los países más frecuentemente mencionados como “responsables” del mal momento de los mercados) sino que sería de una índole totalmente distinta: una inyección de liquidez en dólares, a través de una baja en la tasa de interés de corto plazo en los EE.UU. De todas maneras, si la FED no lo ha hecho hasta ahora es porque teme, lógicamente, una “burbuja” alcista de corto plazo en los mercados y una posterior y más fuerte caída todavía.
Las crisis financieras del Sudeste Asiático, Corea del Sur, Rusia, Japón, etc., tienen como elemento común el llamado “flight to quality” o, lo que es lo mismo, fugar el capital desde esos países hacia activos de alta calidad y bajísimo riesgo. En la actualidad, el mencionado fenómeno está esencialmente constituido por la adquisición a nivel mundial de deuda de los EE.UU. ya sea del gobierno americano (base monetaria y títulos de la deuda del Tesoro) como de su sistema bancario (depósitos).
Es claro que ha habido “flight to quality” hacia el dólar billete americano cuando se ve su escasez medida a través de su poder adquisitivo en términos de los “commodities” y de las demás monedas extranjeras. El resultado es contundente: un dólar compra cada vez más barriles de petróleo, más bolsas de soja, más libras de cobre, más onzas de oro, etc. Paralelamente, el dólar mantiene intacta, su trayectoria alcista no sólo frente a las monedas asiáticas, sino también frente al dólar canadiense, al peso mexicano e incluso, frente a las monedas europeas.
Viendo la espectacular caída que han tenido las tasas de interés de todos los títulos de deuda del gobierno estadounidense (a tal punto que en los últimos días, el retorno de los bonos de 30 años ha estado por debajo de la tasa de los Fondos Federales) es también claro que ha habido “flight to quality”.
Una manera distinta de visualizar el mismo fenómeno (el aumento en la demanda mundial por pasivos de los EE.UU.) es ver la evolución en el tiempo de las tenencias de bonos del Tesoro americano por parte de los bancos centrales del mundo y de la FED. En el primer caso es importante aclarar que los bonos del Tesoro americano son los activos en los cuales invierten las reservas internacionales que son la contrapartida de sus bases monetarias.
Como puede observarse en el cuadro adjunto, desde que comenzara la crisis en el Sudeste Asiático a fines de 1997, los bancos centrales del mundo distintos a la Reserva Federal de los EE.UU. han estado desacumulando reservas para defender sus monedas y por lo tanto se desprendieron de gran parte del stock de bonos del Tesoro de los EE.UU. que tenían en sus carteras. De ahí, las caídas anuales que muestra el indicador de la tabla.
En el caso de la Reserva Federal de los EE.UU., la tasa de crecimiento anual de los bonos del Tesoro americano en su cartera, luego de ser del 9,0% en los primeros cinco meses del año se ha desacelerado al 7,5% en los últimos dos meses en parte porque se está produciendo un aflojamiento de la demanda de crédito en los EE.UU. que obliga a la FED a vender bonos para mantener la tasa de mercado de los FED Funds en el 5,50% anual. Esto ocurre a su vez porque el crecimiento de la economía estadounidense se está “enfriando”. En efecto, luego de que el PBI creciera 5,3% anual en el primer trimestre, lo hizo sólo 1,4% en el segundo trimestre. La producción industrial que creció 0,4% en mayo cayó 1,0% en junio y 0,6% en julio (merced en parte a la huelga en la General Motors).
¿En qué momento podría comenzar a disminuir también el stock de bonos en cartera de la FED, mostrando con un poco más de nitidez alguna tendencia deflacionaria en los EE.UU?. Cuando el público aumente su demanda de billetes “físicos” de dólares americanos y retire sus depósitos del sistema bancario de los EE.UU. En este sentido es importante tener en cuenta dos hechos.
Por un lado, la caída profunda y generalizada de los commodities es un buen anticipador de la posible y negativa evolución futura de los valores de la propiedad inmueble que es uno de los principales “collaterals” de los créditos bancarios americanos. En los últimos 12 meses, el CRB Index que tiene sesgo hacia los commodities agrícolas cayó 15%, el índice The Economist se redujo 21% y el Journal of Commerce Index cayó 11,3%.
Por otro, algunos indicadores de riesgo bancario en los EE.UU., si bien todavía de manera extremadamente tenue, comienzan a dar señales de algún deterioro. El spread entre la LIBOR de 3 meses y las Letras del Tesoro americano del mismo plazo, subió de 64 basis el 10 de julio a 70 basis el 20 de agosto, aunque está por debajo de los 86 basis que tocó el 9 de abril. Además, el Money Center Bank Index (índice bursátil de los principales bancos americanos) cayó 20% en los últimos 40 días aunque sigue estando 10% por encima de los niveles experimentados cuando se produjo el colapso de la Bolsa de Hong Kong hacia fines de octubre de 1997.
En conclusión, Alan Greenspan se encuentra en una situación complicada. Si no “ablanda” su política monetaria es difícil que pueda sostener la buena performance de la economía americana sobre la base del “incendio” en el resto del mundo. Por otro, están sus propias reflexiones en un artículo que publicara en 1966 en la revista “The Objetivist”, donde le asignó enorme peso como factor causal de la crisis del ’30, al aflojamiento de la política monetaria que hizo la FED para detener le fuerte especulación contra la libra esterlina que el Banco Central de Inglaterra había causado al revaluar su moneda en 1925 a los niveles previos a la primera guerra mundial.
Nota Original: ÁMBITO FINANCIERO | 01/09/1998
